Stockholmsbörsen toppade i början av 2022. Sedan dess är fallet cirka 20 procent och den svenska 10-årsräntan har stigit från strax över nollstrecket till närmare 3 procent. Den högre räntan är den enskilt viktigaste förklaringen till den sura börsutvecklingen. I början av 2022 använde vi en riskfri ränta på 2 procent i våra värderingsmodeller. Nu använder vi 3 procent och om 10-årsräntan etablerar sig över 3 procent kommer vi använda en riskfri ränta på 3,5 procent. Långsiktigt är det rimligt med en långränta på 3-4 procent förutsatt inflationsmålet på 2 procent samt en real tillväxt i ekonomin till följd av befolkningstillväxt och ökad produktivitet. När vi adderar riskpremien på aktier på 5 procent blir avkastningskravet 8 procent för närvarande. Värt att tillägga är att en högre ränta ska spegla bättre tillväxtförutsättningar.
Räkneexempel
Hur slår då en högre ränta och därmed ett högre avkastningskrav på ett företags värdering? Om avkastningskravet ökar från 7 till 8 procent sjunker det motiverade värdet, allt annat lika, med 17 procent när vi använder en enkel värderingsmodell. Om vi samtidigt ökar den uthålliga tillväxten från 2 till 3 procent är värdet oförändrat i en teoretisk värderingsmodell. Risken för aktiemarknaden är således att vi får högre räntor utan att tillväxttakten i ekonomin ökar, alltså stagflation.
När vi ökar avkastningskravet med ytterligare 0,5 procentenhet till 3,5 procent, men behåller den långsiktiga tillväxttakten på 3 procent, sjunker värdet med 9 procent från ursprungsvärdet. Ett avkastningskrav på 8,5 procent men en uthållig tillväxttakt på 2 procent betyder en lägre värdering på 23 procent från vårt ursprungliga scenario (avkastningskrav 7 procent, uthållig tillväxt 2 procent).
Vår syn på framtiden
Faran för aktiemarknaden är alltså att vi får ett högre ränteläge utan att tillväxten förbättras. Vår syn på framtiden är att räntorna stabiliseras kring dagens nivåer men att tillväxten försämras kortsiktigt till följd av svagare konjunktur, vilket speglas i den svaga börsutvecklingen. I ett längre perspektiv är det rimligt att långa räntor är 3-4 procent utifrån ett inflationsmål på 2 procent och en real tillväxt på 1-2 procent.
Bolagens vinstutveckling är den enskilt viktigaste förklaringsfaktorn för kursutvecklingen på lång sikt. Nu när räntorna förhoppningsvis stabiliseras hamnar fokus förhoppningsvis återigen på vinstutvecklingen. Vi räknar med en svag vinstutveckling det kommande året men det behöver inte vara negativt för aktiemarknaden i och med att den är framåtblickande. För de bolag vi äger ser vi väldigt goda förutsättningar för en bra vinsttillväxt de kommande åren – och därmed en bra kursutveckling.
Läs mer om värderingsmodellen här: https://en.wikipedia.org/wiki/Dividend_discount_model
Utveckling under året för utvalda marknader
