Under förra veckan höjde både ECB och FED sina respektive styrräntor med 0,25 procent. ECB höjde sin Refi-ränta till 4,25 procent och FED höjde FED-funds rate till 5,50 procent. Båda centralbankerna hänvisar till att kommande statistik kommer att vara avgörande för behovet av ytterligare höjningar. Ser vi till inflationsdata har KPI i USA och Europa under juli gått sidledes vilket vi måste anse som en missräkning även om trenden nedåt fortfarande i högsta grad är bestående. Faktumet att riksbankscheferna uttrycker att inflationsmålet är 2,00 procent ger oss en indikation på att FED, med en amerikansk KPI på 3,00 procent, rimligen är nära slutet av sin räntehöjningsfas. I USA är styrräntan 2,50 procent högre än inflationen, se diagram nedan, vilket skall jämföras med Sverige där styrräntan är 5,55 procent lägre än inflationen och i Europa där den är 1,25 procent lägre. Vår tidigare uppfattning att centralbankerna är nära slutet av sina räntehöjningsfaser består. Riksbankens kommande räntebesked, vilket meddelas den 21 september, blir rimligen en höjning på 0,25 procent till 4,00 procent. Huruvida detta blir den sista höjningen styrs av KPI-statistik, men kommer troligen också att färgas av att BNP under det andra kvartalet var 2,4 procent lägre jämfört med föregående år och 1,5 procent lägre än det första kvartalet. Ytterligare räntehöjningar kommer pressa svenska BNP som redan förväntas bli den lägsta i Europa under 2023.
Fastighetsbolag är vinnare av ett slut på räntehöjningarna
Under en sju år lång period med styrränta på noll procent eller lägre - från den 29 oktober 2014 till den 4 maj 2022 - har det varit extremt förmånligt för fastighetsbolag att öka skuldsättningen. Via obligationsmarknaden har många större fastighetsbolag kunnat emittera även komplexa juniora obligationer med långa löptider till kupongräntor kring och under 3,00 procent. Denna sjuårscykel har kommit till ett abrupt slut påskyndat av krig, inflation och styrräntehöjningar av sällan skådad magnitud där räntan på en 3-mån statsskuldväxel under 2022 steg från -0,18 procent till 2,44 procent. Till följd av stigande räntor minskar fastighetsbolagens resulat och till följd av högre avkastningskrav minskar värdena på deras fastigheter. Lånefesten är över och vi är nu inne i en tid av konsolidering!
Diagrammet nedan visar aktiekursutvecklingen under 2023 för svenska börsnoterade fastighetsbolag med utestående High Yield-obligationer. Bäst utveckling, av aktierna nedan, har Castellum haft med en uppgång på 9 procent i år medan SBB sjunkit med 75 procent. I snitt har aktierna nedan backat med 21 procent i år men det bör noteras att nästan alla har stigit sedan början av juli i takt med att inflationen sjunkit men också på en uppfattning att styrräntehöjningarna snart kommer att ta slut.
Stora potentiella värden finns i de juniora (hybrida) obligationerna, men…
Som en följd av stigande avkastningskrav sjunker värdena på fastighetsbolagens befintliga bestånd samtidigt som stigande korta räntor gör ny upplåning dyr och refinansiering av befintliga lån och obligationer osäker. Priserna på juniora obligationer pressas av faktumet att de ofta har långa löptider och låga fasta kuponger. Därutöver sker nästan ingen obligationshandel i High Yield under sommaren vilket adderar likviditetsrisk till kalkylen. I diagrammet nedan finns 23 svenska hybrid (juniora)-obligationer vilka i snitt handlas till 57 procent av sitt nominella belopp (skuld). I relation till rådande marknadspriser är snittkupongen 16,7 procent och yielden (årlig avkastning inklusive full återbetalning) i snitt 51,6 procent till call-datum och 18,5 procent till förfall. Investerare som tittar på dessa obligationer måste beakta att under rådande marknadsläge kan förutsättningarna i vissa av dessa obligationer komma att ändras. Återbetalning på call-datum kan flyttas fram och erbjudande om konvertering till aktier eller preferensaktier kan komma att lämnas. Vår uppfattning är dock att det finns en rad emittenter som tex Balder, Castellum, Akelius m.fl. som kommer att lösa dessa obligationer på call-datum, vilka därmed erbjuder hög riskjusterad avkastning. SBB, Heimstaden och Heimstaden Bostad kommer alla att behöva generera likviditet för att lösa sina hybrida lån men mot bakgrund av stort eget kapital är detta (nog) bara en tidsfråga. Vi tillråder inte till investering i Ilija Batljan Invest även om vi tror att SBB hittar en lösning ur sitt refinansieringsproblem med hjälp av tillgångsförsäljningar. Sammantaget så tror vi att fastighetsbolagen kommer att vara vinnare på en avslutad räntehöjningsfas. Befintliga aktie- och juniora obligationskurser indikerar de hinder som bolagen måste överbrygga för att återskapa det förtroende som förlorats sedan början av 2022. Men marknaden glömmer fort vilket kan vara deras räddning.
Comments